Hyperliquid 评测：高频、大规模、高杠杆链上订单簿的唯一解决方案

原作者: Godot

最近，我重新审视了我自己的交易决策和持仓。我看了 Hyperliquid $HYPE。

虽然我在空投阶段就一直关注这个项目，但我更多是从一个“阴谋集团”的角度去看它——比如，一个根植于专业高频交易平台的团队，通过母公司来运营一个盈利项目，不融资、不预售代币，而且代币供应控制得非常严格，等等。

总之，我是用一种熟悉的视角来看 Hyperliquid：一个初始供应被严格控制、FDV 很高、价格被推高，然后再通过代币解锁逐步获利的项目，却忽略了 Hyperliquid 可能通过真实使用来构建平台的可能性，这导致我卖得太早。

回头看，

Hyperliquid 的产品设计围绕着几个关键词展开：“order book”（更准确地说，CLOB，central limit order book）、“high frequency”、“large size”和“high leverage”。

而最重要的是，Hyperliquid 是唯一把这些关键词结合起来的 DEX；可以说，它是唯一的选择。

从最基础的共识层开始，Hyperliquid 就针对“高频”交易需求做了很多改进和优化。它采用了更具容错性、更异步的设计，比如连续顺序处理，这意味着它会持续对用户交易进行排序，而不必等待当前区块哈希被执行。它还提供 one-block finality，使每笔交易、订单取消和清算都能在单个区块内完成。

当然，还有很多其他设计也可以满足“高频”需求，并提供实时交易和清算。实时性能，或者说交易延迟，会影响交易是否能实时确认、是否存在回滚风险、实际成交价和滑点、MEV 机会，以及更重要的，在极端波动市场中的清算价格和保证金补充。

通常，区块链会按固定间隔出块——例如，Solana 的区块时间大约是 400 ms，Ethereum mainnet 是 12 秒，而在 Ethereum L2 上，最终性需要把交易结果提交到 mainnet 并由其验证。也许这就是为什么 Solana 生态中的 Drift，以及 Starknet 生态中的 Paradex，尽管有更体面的机构背景，在实践中仍然落后于 Hyperliquid。

至于流动性，Hyperliquid 使用 HLP 构建协议的基础流动性层，以满足“large-size”交易需求。它还使用 $HYPE 向市场筹资。除了团队卖出获利之外，HYPE 还具有保险价值：如果 Hyperliquid 遇到问题，$HYPE 可以被卖出用来弥补损失。归根结底，这是一个在协议流动性和保险之间取得平衡的双代币模型。

此外，正如 @IOSGVC 所说，作为新 LaunchPad 的 HIP 的价值正被低估。凭借 HLP + HIP，Hyperliquid 可能会成为原生区块链的基础流动性层。

下面是正文主要部分，

HyperBFT Consensus Layer: High Frequency, High Frequency, Still High Frequency!

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Hyperliquid 技术架构的核心原则，是服务“high-frequency trading”。把“high-frequency trading”这四个词刻进脑子里；当你之后遇到任何复杂的技术术语时，只要先从“high frequency”的原则出发，就会容易理解得多。

Hyperliquid 的底层共识 HyperBFT，是在 HotStuff 和 LibraBFT 协议基础上的改进，实现了异步 Byzantine fault-tolerant BFT。

“Synchronous” 类似于依赖固定的时间框架来在共识中做决策。它有严格的出块间隔；Bitcoin 需要等待固定周期，就是一个典型例子。“Asynchronous” 则意味着不需要等待固定间隔，出块可以根据实际网络状况进行调整。

“Synchronous” 系统有更稳定的 TPS，协议设计也可以更简单。简单有时也意味着更安全。“Asynchronous” 系统更快，但一旦某个节点出了问题，出块可能会暂停，直到该节点的网络状况改善。上一个周期 NFT minting 激增时 Solana 出现的宕机和冻结，就是这个原因。

本质上，“synchronous” 是在最糟糕的网络条件下确保可用性，守住下限；“asynchronous” 则是在正常网络条件下追求更高性能，冲击上限。

而“fault tolerance” 则确保系统在部分节点失效或恶意行为时仍能正常运行，并在更严苛的条件下保持相同标准。实际中，只要 2/3+1 个节点正常，就足够了。

基于以上，Hyperliquid 在交易排序和出块上实现了以下几点，

Optimized asynchronous design

共识算法本身不嵌入同步时间尺度；验证者不需要等待预设间隔，可以立即对最新状态进行投票，这就是“optimistic feedback”。

Continuous sequential processing

Hyperliquid 可以在不等待当前区块哈希执行完成的情况下，持续对交易进行排序。这是一个重大的技术突破，使系统能够在当前区块处理完成之前，就开始处理下一批交易。

这里需要一个对比，

Traditional BFT flow: Propose Block N → wait for consensus → execution completes → Block N+1 starts |--------fixed time window--------|

HyperBFT flow: Propose Block N → immediately start ordering Block N+1 → process multiple blocks in parallel |---optimistic response, no fixed waiting---|

从这里开始，HyperBFT 实际上还推导出了第三个属性，当然也是一个要求，即

验证者通信标准

当前验证者必须与至少 1/3 的网络验证者（按质押权重计算）保持 200 ms 或更低的往返通信延迟。未能满足这些严格标准的验证者将受到惩罚。

这个 1/3 通信保证实际上是一个网络速度保证，确保网络不会分叉，而共识机制仍然需要来自超过 2/3 验证者的签名。

换句话说，在 Hyperliquid 的共识机制中，网络性能和共识的基本保障在某种程度上彼此“解耦”了。

将这些属性结合起来，可以实现 200,000+ TPS，几乎是 Ethereum 的 100 倍，以及 0.2 秒的交易确认时间。当然，真实体验会受到钱包和网络速度的影响，但交易已经确认，这就足够了。

还有一件极其重要的事：单区块终局性。

单区块终局性

也就是说，每一笔交易、订单取消和清算都会在单个区块内最终完成并获得最终确认。一旦交易被纳入区块，它就会立即最终确定；无需等待多个区块确认来确保交易安全。

单区块终局性对机器人和高频算法交易尤其重要。终局性意味着交易确认、不可逆以及不会被重排；否则就会有 MEV 风险。在剧烈波动时期，它甚至可以决定是否会发生清算。此外，套利机会可以在不考虑确认延迟的情况下被精确计算。

与一些流行的 DEX 相比，dYdX 基于 Cosmos，必须经过主网共识；Gmx 基于 Arbitrum 和 Avalanche。Arb 是一个 L2，因此终局性需要 Ethereum 主网确认，而 Avax 的终局性大约是 1-2 秒。你可以感受到 Hyperliquid 的“高频”优势。

HyperCore 执行层：永续合约机器

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HyperCore 是建立在 HyperBFT 共识机制之上的执行层，负责订单簿、订单撮合、保证金系统、清算机制、原生质押等具体问题。

此外还有 HyperEVM 及其生态，但本文仍然聚焦于 Hyperliquid 本身，因此这部分暂不展开。

HLP：在大规模交易与风险之间寻求平衡的尝试

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HLP（Hyperliquidity Provider）是 Hyperliquid 用于做市和清算的储备基金。HLP 的核心是处理大规模交易。

在理解 HLP 之前，你可以先把它与 Gmx 的 GLP 做个比较。

GLP 是永续合约 DEX Gmx 推出的一种创新流动性提供机制。在 Gmx v1 中，GLP 是一个池化流动性池，用户可以购买 GLP 并将其质押到池中，为协议提供流动性并赚取收益。

GLP 的真实价值由 BTC、ETH 和 UNI 等波动性资产，以及 USDT、USDC 和 DAI 等稳定币资产支持，其价格会波动。

关键在于，GLP 是被动做市，作为交易者的对手方。当交易者开仓时，GLP 会自动成为相反头寸的持有者。

因此，GLP 盈利的前提，甚至 Gmx 存在的前提，都是交易者永远会亏钱。交易者的亏损会变成质押 GLP 之人的收入。

HLP 的主动做市策略

相比之下，HLP 是一种主动做市策略，核心功能是做市（为交易报出买卖价格、提供对手方并赚取价差和手续费）以及清算（接管用户被强制清算的仓位）。HLP 会成为用户的对手方来提供流动性，但它不只是一个对手方。

HLP 由三个子金库组成：两个专注于做市的金库（Vault A 和 Vault B）以及一个专门用于清算的金库（Liquidator vault）（基本上在 JELLY 事件后被弃用）。

Vault A 和 Vault B 作为主要的做市引擎，不断挂出买卖订单。作为平台上大多数订单的主要对手方，当交易者开仓时，Hyperliquid 会优先撮合该订单；当 HLP 无法立即在订单簿中找到相反订单时，它就会作为对手方，确保足够的流动性并减少滑点。

HLP 还会自动参与清算，接管用户被强平的仓位，然后在市场上将其平掉以获取价差。

然而，在 2025 年 3 月的 ETH 巨鲸事件和 $JELLY 事件中，Hyperliquid 暴露出了一些系统性漏洞。

2025 年 3 月 12 日，一位巨鲸开出了一个 ETH 多头仓位，杠杆最高达 50x，初始保证金为 430 万 USDC，总价值 3.4 亿美元。

问题出在这个仓位是如何被平掉的。这位巨鲸没有选择通过交易平仓，因为那样会产生非常大的滑点；相反，在提取未实现利润后，他们选择让剩余仓位被清算。作为流动性提供者，HLP 成为了该巨鲸的对手方；在巨鲸被清算后，HLP 接手了一个已经亏损的多头仓位。在随后 ETH 价格波动中，它面临风险并遭受了损失。

JELLY 事件是“轧空”和预言机操纵的经典组合，直接针对的是一个低流动性资产。攻击者利用 JELLY 的低流动性推高价格，触发 Hyperliquid 上的空头清算，并迫使 HLP 以极其不利的价格进行清算。随后，他们从价格进一步飙升中获利。

在这两起事件之后，Hyperliquid 被迫采用 CEX 中常见的风控措施，包括：为清算金库设定分配上限（限制 HLP 在单次清算事件中可承担的最大损失），引入 ADL（Auto-Deleveraging）机制，以及为未平仓合约设置动态上限，尤其是对市值较低的代币实施更严格的控制，以防止类似的操纵事件再次发生。

这是一个必要的妥协：放弃一部分“规模大”和“高杠杆”的特性，以便平衡风控框架。

而从这两起事件来看，Hyperliquid 虽然是交易对手方，但并不对冲。正如图示所示，HLP 的核心作用是填补订单簿中的缺口，并确保用户订单能够立即成交。但 HLP 自身的持仓敞口很可能是裸露的。

幸运的是，仓位规模并不大，这说明大多数订单都可以通过撮合被吸收，也说明 Hyperliquid 的高频策略是有效的：有足够多的高频交易者，关键是他们也足够多地充当彼此的对手方，从而降低 HLP 的敞口；可以说，这个闭环已经形成。

看到了吗？这套设计是不是环环相扣，每个组件都不可或缺？

此外，HLP 的清算价格仍然距离当前价格相当远；另一方面，得益于这些对冲仓位，它还能赚取资金费率，成为 HLP 的收入来源之一。

Hyperliquid 接下来会怎样？HIP-1 代币上线机制？

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HIP-1 是一种荷兰式拍卖的代币上线机制，流程透明，价格算法化。Dutch auction，也称“递减价格拍卖”，从一个较高的开拍价格开始，然后价格会随时间线性下降（或按照预设规则下降）。

HIP-1 通常持续 31 hours。如果没有人出价，拍卖的起始价格会重置到更低的预定义水平，例如 500 HYPE，或 10,000 USDC。如果上一轮拍卖成功，这一轮的起始价格通常会是上一轮成交价的两倍。最初的拍卖是以 $HYPE 结算的，但根据最新信息，现在主要以 $USDC 结算。

目前的问题是，市场对通过 HIP-1 发行的代币几乎没有兴趣，成交量也几乎为零。Hyperliquid 需要一个催化剂来点燃对新代币的需求。

如果他们真的能做到，那它就会成为链上 Binance Alpha。

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Original source: Godot’s X post